最近三年，環保產業正在經歷動蕩期。

2018年，受國家宏觀政策影響，PPP“踩剎車”，金融“去杠桿”，民營環保企業遭遇融資貴、融資難，以“東方園林發債事件”為轉折點，民企紛紛爆發債務危機。

2019年，陷入危機的環保企業紛紛“賣身”求生，東方園林投靠朝陽國資委，碧水源賣給中交，清新環境與川發展合作，錦江環境則被浙能入股，環保產業發生了一波“混改潮”。

2020年，“混改潮”仍在繼續。國禎、鐵漢相繼易主中節能，富春環保實控人變成了南昌市國資委，雪浪環境則被常州新北區政府入股，還有混改“未遂”的博天環境和巴安水務。

這一波混改潮過后，已經接受國資馳援的企業回血明顯。以碧水源為例，今年上半年實現歸屬于上市公司股東凈利潤1.06億，同比增長311.31%。

我們希望總結出混改給環保行業帶來的改變，讓行業格局發生了什么深刻的變革？這些變革，又將為未來的產業發展奠定什么基調？

希望我們的文章，能夠給業內帶來一些啟示。

一、“多米諾效應”：環保行業20強只剩2家民企

“一旦有一張牌倒下，后面的牌倒下就是遲早的事情。”

我們將這種牌稱作“多米諾骨牌”，將這種效應稱之為“多米諾效應”。

兩年前，2018年5月，“史上最涼發債”撕開了環保行業債務危機的一角，隨后發生的裂變猶如“多米諾效應”一般，不少看起來發展還不錯的上市民企相繼爆雷，違約，裁員······

那時候，就有專家預測，我國環保行業即將迎來一場“生死戰”。業內也不斷熱議，這場債務危機引起的“多米諾效應”到底有多強？環保上市民企易主、“國資抄底”會不會成為大勢所趨？

進入2020年，隨著國禎、鐵漢生態先后易主中節能，博天環境擁抱廣東國資等消息傳來，環保行業的整合趨勢愈發明顯了，民企作為曾經的參與主體，退市的退市、出局的出局，合并的合并，很多都被央企“招安”了。

這場突如其來的洗牌可謂戰況慘烈，據界面新聞的統計，截至3月底，在全國工商聯環境商會公布的2019年中國環境企業榜單前20強中，只剩盈峰環境（000967.SZ）、嶺南股份（002717.SZ）兩家無國資入股的民營企業了。

而據筆者不完全統計，截止2020年12月，除博天環境、巴安水務2家企業“賣身”失敗之外，已有碧水源、東方園林、錦江環境、三聚環保等在內的13家環保上市民企成功引入國資或戰略投資人，找到買家，完成了逆向混改之路。

二、混改之前：要么活不下去，要么活得很難受

說起民企易主、國資入侵的原因，業內已經討論過太多，媒體報道解讀也不少。

最直觀的原因就是，民企要么活不下去了，要么活得很難受，當然也不排除個別企業，如業績不錯的國禎環保、富春環保等，想要活得更好，借助地方國資的資源、融資和平臺優勢，分食更多的紅利。

但是細數下來，這波引入國資的上市民企，大多數都是由于資金鏈出現問題，財務暴雷、缺錢所致。

東方園林原實控人何巧女2018年跟央行行長易綱的對話，就被認為是民企困境的一個代表。

她說：“現在民營企業太難了，如果易行長給我批準一個銀行，我一定拯救那些企業于血泊之中，一個一個地救。”

碧水源創始人文劍平也曾表示：“我自己在那里扛著，感覺就像茫茫大海上的一葉孤舟，前后左右都是航空母艦。在這種情況下，必須要引入國資，改善公司的生存情況。”

那么，這些曾經風光無限、發展很快的上市民企，為何接連出現債務危機？

雖說各家企業跌倒的原因不盡相同，但共性原因無非是金融風險意識不夠，加杠桿程度太高，之前承接了過多的PPP項目，尤其是資金投入大、回款周期長、付費模式不清晰的PFI項目。

再加上突然遭遇前幾年國家金融降杠桿、PPP項目風險管控、股市萎靡不振等多重因素的影響，使得大水漫灌的金融渠道開始收緊，傳統的“借新債還舊債”運作模式行不通了，企業現金流告急，于是引發財務危機，甚至資金鏈斷裂。

三、混改之后：資金緊張緩解，走馬換將，回歸輕資產模式

隨著國資的大批涌入，之前引入國資，完成混所的民企正在發生變化。

變化大致有以下幾種：

1、國資紓困，緩解資金緊張

環保行業要想發展，短期是看資本投入的，這一點勿庸置疑。

無論是小的技術型公司，做大了要登陸科創板、創業板或主板，還是大型央企、國資、地方城投平臺，裹挾資本入局，收購民企，形成如今混合所有制的局面。

這輪較量，比拼的不僅僅是技術實力，更多的是誰的背景強大、誰的資源多、誰的融資成本低、誰的抗風險能力強。

因此，對任何一家環保企業來說，降低融資成本，加強應收賬款回收，重視現金流都是怎么強調都不為過的事情。

只不過，對于那些業績下滑、連續虧損的上市民企，國資馳援，涅槃重生顯得更加迫切。

例如清新環境，去年4月易主國資，去年9月就獲四川國資體系的8億元借款，用于支持改善短期流動性。今年上半年，公司還獲得了銀行授信，在國資擔保下，成功發行了8億元的綠色公司債券。就在前不久，大股東川發環境還擬掏出15.8億元，包圓清新環境的定增。

2、走馬換將，調整公司管理架構，注入新鮮“血液”

注資之后，國資想要獲得更多的實控權，調整管理架構，“一朝天子一朝臣”也是情理之中。

例如碧水源，8月28日國資委正式批復中國城鄉收購碧水源，9月14日召開股東大會，新的重要人事任命就下來了：

碧水源原董事戴日成、劉振國、龍利民，監事哈成云辭任，中國城鄉提名的候選人余曉雪、杜曉明、高德輝擔任公司董事，李杰擔任公司監事。

改組完成后，董事會9人中，中國城鄉提名的董事占據了公司董事會半數以上席位，中國城鄉正式成為碧水源控股股東。

再如一年前的東方園林，朝陽區國資委入主后，不管是董事會成員還是高管團隊，東方園林都有調整。創始人何巧女夫婦出局，同時劉偉杰接任總裁。

3、收縮PPP戰線，回歸輕資產模式，開拓新板塊

對于之前涉水、涉生態流域治理的環保工程類民企（如東方園林、碧水源、博天環境、鐵漢生態、巴安水務等）來說，他們受宏觀層面的去杠桿、PPP清庫的傷害最大，缺錢也最為嚴重。

國資入主后，首先就是三方面的變化：一是催帳，加強應收賬款的回收，安排專有團隊負責；二是砍掉盈利不強的老業務，全面收縮PPP戰線，由重資產模式逐步回歸到輕資產模式，并重視現金流好的運營資產；三是發展新業務，開拓新板塊，提高盈利質量。

如碧水源，縱觀這兩年的行研報告，都提到了四個關鍵詞：轉型輕資產模式、加大EPC訂單、加大膜產品的銷售、中交入股協同效益加強。

根據碧水源2020年中報，雖然疫情導致部分項目開工滯后，上半年營收32.54億，同比下滑了8.5%，但是歸母凈利潤仍然實現1.06億元，同比增長了311.31%，是100家環保上市企業，凈利潤增幅最高的。

此外，背靠中交集團，碧水源獲取訂單的能力也在增強。截至2020年二季度末，碧水源在手EPC訂單235個，未確認收入110.30億元，訂單充足。且碧水源上半年新增訂單16.58億全部為EPC類訂單，由此可見碧水源轉型輕資產，聚焦EPC項目的決心。

再如東方園林，自從朝陽國資接手后，一方面控制工程類資產規模，加大運營資產，如EPC項目的比重。總裁劉偉杰多次強調，“沒有現金流資產是不行的”。

另一方面，支付能力較差的區域就不做了，新增流域生態項目主要轉向一些支付能力較強、付費模式清晰的區域。

此外，東方園林還在轉型循環經濟新領域，以再生資源為切入口，布局多個報廢汽車拆解以及廢舊家電拆解項目。

清新環境也是如此，憑借著四川國資的背景，今年承攬了不少危廢處置的業務，同時還在加碼布局除煙氣治理之外的另一塊新型領域。

最新消息顯示，繼今年7月正式進軍危廢處置領域并拿下“雅安首單”之后，11月，清新環境危廢項目的第二單又落地四川達州，總投資4.5億元。

此外，其他一些經歷易主的上市民企，如三聚環保、雪浪環境、永清環保、錦江環境等，也都根據已有的技術優勢和背后的國資支持，經營策略正在發生變化。

四、業績存疑，“混改”效果仍待觀察

那么，時至今日，這些易主國資的上市民企，業績是向好了，還是更糟了？

這個問題其實不好回答，因為僅看營收和凈利潤這兩個指標，有的企業回血很快，流動性和償債能力也在提升，逐步走向正軌，如東方園林、碧水源、康達環保（今年中期純利2.25億元同比增長23%）等。

但也有的企業，如清新環境，自引入川發環境以來，雖然去年四季度業績有過短暫反彈，但今年受疫情影響，前三季度又一路走低（2020年Q1-Q3分別實現7119萬元、6446萬元和4512萬元，同比分別為-27.63%、-46.23%和-56.74%，），仍然不容樂觀。

同時，還有的企業，如鐵漢生態，聯姻深圳國資僅一年，業績對賭未實現，轉身投靠中節能。

由此可見，尋找一個有資源、有實力的“金主”固然是好的，但是在環保和經濟“雙寒冬”的不利形勢下，地方國資能否帶領民企涅槃重生，也不是一件容易的事情，短期內很難看到效果。

未來，這些經歷了混改的企業還將面臨三大風險：

1、人員融合的風險

國資混改的背后，是將資金風險轉化成人力風險，即人員融合風險。無論董事會，還是經營班子，都需要一段時間的磨合。倘若合作者不是同行的話，融合難度更大，處理不好的話，會嚴重影響企業發展。

地方國企進軍環保行業，最難的還是管理層和人員意識的革新。

一方面，這些企業的高層一般都是國資委委派，都是在政府摸爬滾打多年的人，可能缺乏戰略眼光和企業職業經理人的必要素養，受限于流程化的制約，決策時間較長。而環保行業又是一個新興產業，需要對市場變化做出敏銳的反應，高效快速地執行，及時為甲方排憂解難，解決污染問題，由此就會帶來效率方面的矛盾；

另一方面，部分國企思想觀念稍顯滯后，管理上容易陳舊和僵化，接納外來新鮮事物不強，久而久之容易不進則退。而環保行業更新速度又很快，需要開放式地學習和交流，集百家之長壯大自己。

2、市場飽和、競爭激烈的風險

我們常說，買一家環保企業很容易，但買過來之后能否為其所用，創造效益，就有很多“門道”了。

其一，這涉及到企業所在的細分領域，是否還有市場紅利？紅利空間還有多大？

現如今，大氣、水務板塊聯動紅利效應微乎其微，固廢板塊在垃圾分類和無廢城市的帶動下，看似涌現出許多機會，但是也暗藏許多風險，如垃圾焚燒國補下滑、新增項目減少，危廢高處理費時代結束，環衛向一體化項目集中、地方付費不足等等。

所以早在兩年前，行業前輩文一波就曾發問，“我國環保行業還有所謂的藍海嗎？”

現如今，容易治理的、好啃的骨頭都已經治理完畢，整個行業已經進入“深耕微利”的時代，且每個細分領域幾乎都已形成固有的割據實力。國資入主后，能否玩得轉？

其二，還跟二者融合之后，能否集各家之長，打破原有割據勢力，在“你進我退、異常激烈”的市場中突圍出來有關。

3、市場需求變化的風險

環境治理需求越來越復雜，并非有關系、會資源整合就能行得通。

今年環博會上，筆者曾經采訪安力斯董事長蔡曉涌，他說，目前，我國環保行業的確跟過去不一樣了。

首先，整個環保行業已經由過去的粗放式發展，只要有關系、有人脈，抓住幾個大項目，就能賺到錢，過渡到如今要對環境質量負責、要對治理效果負責。

其次，現如今很多項目需求已經不是顯性的需求，而是隱性的需求，不是說組合一下、資源整合一下就能夠解決的，而是要去深入研究這是什么問題、產生問題的原因是什么，要用什么方式才能解決。需求變得更復雜了，對企業的要求也更高了，并不是靠關系、靠資源整合就能實現的。

在此背景下，我國環保行業正在回歸本源。一方面，應該由大的央企、國資承擔責任主體，因為一個私企或者一個市場化運作的企業很難既保證股東回報，又實現環境改善，兩者在一定程度上是矛盾的。

另一方面，隨著治理需求的復雜化、精細化、專業化，使得有一技之長的民營企業也會迎來發展春天。

所以，綜合來看，國資進場，收割民企，確實是潮流和趨勢，但對于二者融合之后能否實現資金、技術、管理、運營以及人的有機融合，實現業績騰飛，還是存在很多疑問的，現在談論成效還為時尚早，要交給市場和時間去證明。

編輯：趙利偉